美国私募十年

今年是美国金融危机爆发的十周年，今天我们就来看看美国的私募十年。

2008年10月15日，有着158年历史的美国五大投行之一雷曼兄弟公司（Lehman Brothers Holding Inc.）宣布破产，引发了全球金融海啸。金融危机拉开了美国金融机构严监管时代的序幕，后续出台的两个法案对私募行业产生了深远的影响。其中，《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act) 要求私募基金必须要到美国证券交易委员会（SEC）注册，直接增加了设立基金的合规成本; 而《沃克尔规则》（Volcker Rules）则禁止银行利用参加联邦存款保险的存款，进行自营交易、投资对冲基金或私募基金。

十年之后，美国私募市场的资产管理规模已从约2万亿美元增长到了5万亿美元以上（McKinsey 数据）。这其中，赢家几何？输家几何？

一、赢家

1、私募债

危机后，日渐严苛的监管及恶化的资产负债表使银行的可贷资金大幅下降，为非银金融机构快速进军贷款市场提供了良好的机会，直接贷款方式的私募债成了最大的赢家。优先级债务原本是银行放款的基石业务，但非银机构的该类贷款从2009年的近40亿美元增长至2017年的640亿美元，规模扩大了16倍。而私募债的总募集金额也由2008年的1250亿美元增长到了2017年的2080亿美元。

2、大公司

强者恒强。洗牌之后，大公司越来越大，进而占有更多的市场份额。2017年，规模50亿美元以上的基金占到当年市场总募资规模的42%。截至2018年，基金平均规模已达到7.265亿美元。2018年PEI 300指数（按公司前五年的募资总额排序）排名前十的公司募资规模市占率从2016年的22.9%，到2017年的23.8%，再到2018年的26.5%，呈逐年上升趋势。此外，企业的合规成本提高，基于规模效应，对大公司更为有利。

3、合规专业人士

严监管下，私募行业对合规人员的需求增加。基金公司要么自配合规人员，要么聘请专业顾问来帮助公司搞清楚如何执行新规。危机后，欧洲也颁布了《另类投资基金经理指令》（Alternative Investment Fund managers Directive），产生了类似的效果。设立基金的法律费用急剧上升，而这些成本最终都会转嫁给投资者。

4、二级市场投资公司

二级市场交易的复杂性导致其规模一直未高速增长，在2009年交易量甚至出现了跳水。2010年之后，监管法案的出台导致银行退出其在私募基金的投资份额，再加上其他一些卖家被迫抛售资产，买家纷纷入场，为二级市场投资基金带来了巨大的投资机会以及更高的回报，而基金的亮眼表现也使其募资能力大大提高。公开市场的复苏也提振了二级市场投资基金的表现，使它们在规模和数量上都取得了历史性的增长。目前，二级市场基金的年交易额约为580亿美元，几乎是2009年的6倍，而且市场仍在持续增长。

数据来源：Greenhill

二、输家

1、投资银行

二级市场交易中的买家抓住时机大赚了一笔，但交易另一端的卖家投资银行却输得很惨。2010年后，不少大型银行开始抛售他们的私募股权资产，分拆或出售他们内部的直接投资部门。据Setter Capital数据，2014年，银行撤出的资金量占了当年整个二级市场交易量的四分之一。

2、“僵尸”基金投资者

“僵尸”基金是指已超过约定期限，所剩资产难于变现的基金，其业绩表现很差，管理人未来再次融资无望。金融危机的爆发导致了更多“僵尸“基金的出现。Coller Capital的数据显示，2008年基金持有的未变现的净资产价值在2200亿美元左右，比1999年以来的任何一年都要多。“僵尸”基金让LP们头疼不已，因为这些基金已不可能给他们带来任何收益，但GP却依然会向他们收取管理费。日渐成熟的私募股权二级市场也为LP们提供了更多的退出选择，如将不想继续持有的资产转售给专注于尾端交易的投资公司。

3、受压资产投资者

过去十年是二战后最长的经济增长周期之一，所以受压资产投资者在很长时间里都没有太多优质的投资标的可以选择，其回报率远远低于预期。

三、私募股权是否一直值得LP投资？

好，现在终极问题来了，那么自金融危机以来，私募股权是否一直值得LP投资？答案恐怕是仁者见仁，智者见智。

若与公开市场持续10年牛市相比，那么私募股权投资的表现稍逊一筹。对冲基金Verdad Advisers的数据分析显示，过去5年，标普500指数的表现超过了包括私募股权在内的大多数主要资产类别。但如果将时间周期拉长到过去的25年，那么私募股权的表现比标普500指数还要高出3%。此外，投资咨询公司Cliffwater的研究显示，截至2017年6月30日的10年间，各州养老基金所有的投资类别中，私募股权的回报最高，平均回报率达到9.19%。

此外，我们大家都要时刻谨记，股市风起云涌，变幻莫测，比如，仅在2008年，股民的财富就蒸发了近7万亿美元。在这种时候，私募股权和其他非流动性资产投资就能分散风险，其重要作用不言而喻。

编者注：本文根据Private Equity International 2018年10 月23日新闻通稿“Winners and losers from a decade of recovery”编译改写。

作者：包老师有话说